下載投融界APP
隨時隨地獲取新鮮資訊
服務熱線：400-858-9000 咨詢/投訴熱線：18658148790
本期BrightTalk是明亮公司與WhatIf聯合推出的訪談沙龍，本輪討論嘉賓也是我們熟悉的朋友：
WhatIf首席信息官，WhatIf是一個價值交流平臺，希望“與能量體一起躍遷，模擬商業世界未被認知的故事”。
一級市場投資人、丹合資本的Lucas，
以及一位二級投資人。
明亮公司的主編繼續擔任BrightTalk的主持人，“明亮公司”追蹤新商業、好公司，提供一手情報與領先認知。歡迎大家加我的微信號（見文末二維碼），參與未來的討論！
中式餐飲在今年獨得投資人追捧。今年7月8日，和府撈面宣布完成近8億元E輪融資；6月30日，中式糕點連鎖品牌墨茉點心局獲騰訊投資，投后估值約50億元；5月1日，新式牛肉面品牌馬記永獲得天使輪融資；4月1日，蘭州牛肉面品牌陳香貴獲得天使輪融資，它以10億人民幣估值需求新一輪融資，而這些案例，僅僅是一小部分獲得融資的餐飲品牌。
投資人如何看待當下新式餐飲的發展，以及如何為當下新式餐飲做估值？此外，已上市的餐飲企業能給當下新式餐飲的估值邏輯提供怎樣的參考？
在討論中嘉賓認為，從投資角度看，在供給端看餐飲，有四個方面的分類，分別是品類、品牌、規?；瘮U張和運營（含供應鏈），其中品類決定了公司的天花板、復制性和運營模式。
目前市場關注度比較高的項目，主要分為兩個大維度，在品類上是偏零售型，在運營上是偏輕運營。這兩類能組合成不同模式，一是偏零售且輕運營的，如中式烘焙，典型如墨茉點心局；二是偏零售型，沒有品牌溢價，賺錢擴張的，有加盟和直營的模式，如蜜雪和瑞幸；三是，運營難度大，不賺錢擴張的，如海底撈；四是偏零售，沒有品牌溢價，不賺錢擴張但運營難度不高的輕餐飲，如馬記永這類蘭州牛肉面；五是非正餐不偏零售，休閑且有溢價的，但運營難度高，如喜茶；六是休閑品類，運營也難，如Manner。
兩個大維度和四個分類的交叉組合，基本可以囊括市面上獲得融資的各類餐飲模式，這是一級市場對餐飲連鎖的模式解讀。
從二級市場看，市場對餐飲最關心的在于，該餐飲公司目前體量，以及未來三年左右它的擴張目標可達的水平。此外，投資人也比較關注餐飲公司單店收入和利潤率以及未來是否有改善空間，以及是否能實現規?；瘮U張。
在美國市場，餐飲企業普遍都處于成熟期，投資人追求的更多是穩定擴張和健康的同店數據，美股投資者把餐飲更多當作生意看，更多看其EBIT和現金流的產生。
一級市場看餐飲四要素：品類、品牌、規模化擴張和運營
明亮公司主編：我們繼續來聊餐飲，從供需角度看，如何把公司的供給進行底層標簽分類，并判斷他們表現的優劣？
WhatIf首席信息官：我們現在大致分為四個方面，分別是品類、品牌、規?；瘮U張、運營（包括供應鏈）。
品類決定了公司的天花板、復制性和運營模式，本質上，這是一個產品和市場匹配度的問題，即能否用更好的產品和模式來滿足需求。
再進一步細分就是流量、頻次、溢價和周期穿越四個層面。第一個層面，流量可以理解為這個品類普適性有多強，它決定了品類滲透率的天花板；第二是頻次，是指該品類是否很強復購頻次，嘗鮮多還是復購多；第三是溢價，是指這個品類能否做出品牌溢價的空間，品類難以做差異化就難提價；第四是否有穿越周期的可能性，主要是該品類在口味、口感上消費者是否有天然的迭代需求，還有該品類對廚師是否有過度依賴。
Lucas：剛其實說的是品類問題，除了品類，我們提到的一個關鍵維度是品牌如何做出溢價。溢價的來源有幾種，一是產品做出了差異化；二是重服務；三是獨特營銷方法或營造出了好的品牌定位。
這幾點是否能在長期形成溢價，也要看本身品牌運營上是否能將這些積累下來，否則時間一長也很難穿越周期。
另一個重要的維度是運營，其中包括了門店規?；洜I的能力。很多餐飲會遇到開單店賺錢，開三家店就不賺錢的情況，跟餐飲在規?；瘮U張時，單店的UE（Unit Economic，單體經濟模型）有關系，單店UE兩種主要形式，一種是賺著錢開店，一種是不太賺錢甚至是虧錢開店。
規模擴張，對于單店UE的作用是什么？是在改善它還是在惡化UE，規模擴張是否能帶來更好品牌效應，或是供應鏈優勢，這在不同品類和品牌組合下，作用是不盡相同的。
在運營上，尤其是對于連鎖業態來說，是否有規模化運營能力是個很重要的點。怎么解決餐飲規?；洜I問題，是靠IT系統、企業文化、SOP還是靠激勵機制，這些都值得探討。
明亮公司主編：運營層面，除了規?；\營，在供應鏈運營上，也有很多值得探討，供應鏈運營是否有助于降低門店規?；\營難度？
WhatIf首席信息官：這些在不同品類情況下，其實都不太一樣。最近融資較好的餐飲項目，可以大概分兩大類，在品類上是偏零售型的，在運營上是偏輕運營的。
按照上面的討論，把這四個因素組合起來可以分為幾個類，第一種是偏零售的，品牌有溢價，賺錢擴張且運營難度較低，組合起來就是像中式烘焙，如墨茉點心局。中式烘焙在供應鏈層面發生了一些變化，把工廠制品的口感和口味提升到新高度，簡化了前端現制烘焙的難度，整體上降低了門店經營難度和規?；\營難度，釋放了產品和做品牌創新的能力，也提升了溢價，從而可以賺錢去做擴張。
第二類是偏零售型，沒有品牌溢價，也是賺錢擴張，運營難度較低，這有加盟和直營兩種形式，加盟的如蜜雪冰城，直營的代表是像瑞幸這樣的模式。
Lucas：這些運營上都還相對輕，還有一些是有品牌溢價，運營難度非常大，擴張時不太賺錢，基本上餐飲都是這樣，像海底撈。雖然海底撈所在的火鍋品類是正餐里最容易標準化的品類，產品不是它的重點，但它的生意做的很重。這種重，主要是重在服務和供應鏈標準化上，從而把銷售規模和品牌做上去，溢價主要來自服務而不是產品。這種模式在擴張過程中，不可避免會遇到一些問題，一旦哪個環節沒銜接好，就會被正餐屬性的行業特點拖累。
當下也有一些輕經營的，沒有太多溢價，擴張也是賺辛苦錢，運營難度不高，如蘭州拉面、麻辣燙和水餃等，其優點是，這些品類需求已驗證了，市場規模大，產品價格低，普適性很好，目前看也沒有集中供給方，所以大家拼的是開店能力和規?；\營能力。
還有一類是非正餐不偏零售，有點休閑也有溢價，賺錢擴張，但運營難度高，比如喜茶，把休閑品類做出了高溢價，同時門店運營難度也高，賺著錢開店的事情是很難得的。
最后一種是休閑品類，無太多溢價，運營難度其實也不低，像Manner，品類本身的運營難度不高，但選擇現在這個方式做，也是在走一條比較難的路。
對這些一級市場餐飲連鎖的大概分類，主要是通過這些分類去看行業，并且看怎么比較餐飲的關鍵要素。
明亮公司主編：我們也剛從一級市場的角度介紹了對餐飲連鎖的一些觀察，剛也提到了供應鏈的優化，它具體是什么方面的優化？
WhatIf首席信息官：供應鏈優化上，像墨茉的主力產品麻薯，這個產品好復制，烘焙業內人也認為，這個行業的供應鏈變化難度不是特別高，烘焙供應鏈優化更多是把后端工廠的供應鏈生產能力、前端門店運營的產品選品、品牌定位和創新能力做了較好的產品和市場匹配，這是他們供應鏈優化的體現。
明亮公司主編：確實是非常好的匹配了，加盟直營和聯營的模式對項目估值會有影響嗎？
Lucas：我是這么理解的，像之前很多做加盟品牌，以往大家不太愿意給估值，資本更傾向于給直營品牌估值，原因在于認為直營的產品創新和門店運營方面會有更好的管理和溢價。現在對加盟的看法有一些改變，加盟品牌的加盟商門店運營和營銷的管理，通過數字化手段其實都有提升，釋放了總部做產品研發、原材料選品的能力，一定程度上改變了加盟品牌的“收割型”打法，這也提升了加盟品牌的投資價值。
二級市場看餐飲估值：體量、品類、定價和擴張
明亮公司主編：在二級市場，公司的估值模型又是怎么樣的？
某二級投資人：從二級市場角度看，大家最關注的兩個點就是在上市時候，看公司目前體量是多少；再者，會考慮到它的品類和定價，未來三年左右，它的擴張目標可以達到什么水平，管理層的承諾是較合理、過低的還是偏高的。
另外就是，我比較關注公司目前的單店收入和利潤率，以及未來是否還有可改善空間。還有就是，投資人也會關心，如果未來擴張屬于規?；瘮U張，這種擴張是否有較大攤薄效應，（也稱之為規模不經濟），還是說隨著它進一步提高規?；瓦B鎖化，它的單店還有較大提升空間。
在已上市的企業中，即使是海底撈，其實也只有在上市一年左右，它的同店有較好表現。海底撈2018年上市，2019年還有正增長，到2019年下半年同店已開始出現疲軟，2020年疫情餐飲行業普遍壓力較大。
我覺得有意思的一個比較是，到2021年上半年，在港股的幾家上市公司里，各個餐飲品牌同店的收入是否回到2019年經營同期的狀態。
各家表現差異比較大，像太二酸菜魚就基本回到了2019年同期水平，有些同店銷售額還比2019年同期要高，湊湊也基本回到了2019年水平，而呷哺呷哺和海底撈目前仍沒回到2019年同期水平。
海底撈給出的解釋是，一是公司在快速轉變中，不可避免會影響同店；二是，疫情影響了家庭消費，家庭對外出就餐更加謹慎，年輕人則影響不大。
太二和湊湊的說法是，他們認為自己比較適合90后、95后對于餐飲的偏好，所以恢復更快。在過去幾個月，也有聽到對海底撈的一些說法是，現在年輕人對于海底撈的品牌已經沒那么喜愛了。
明亮公司主編：的確， 關于海底撈具體的情況是怎樣的？
某二級投資人：雖然我不是那么同意，但也不能否認，海底撈面臨一些經營壓力。回到二級市場，市場對于一個餐飲公司愿意給的溢價，一是看它單店空間，二是看它同店提升空間，還有就是看它單店利潤率。
但在二級市場，如果公司沒有縱向增長的話，單店的利潤率要再提升是挺難的事情，除非公司有一個明確說法，比如最近上市的奈雪，他們對于（提升）單店利潤率的一個說法是，因為之前在一個城市里快速加大密度時，它需要在已經開出的門店里為新開的門店儲備人才，隨著它在一個城市密度足夠之后，它的已有門店就不再需要為新店儲備人才，單店人數就可以從25人降到18-20人左右，這樣對單店的利潤率能有明顯提升。
我覺得，除非企業有一個非常明確的判斷，解釋為何能在單店上降本，否則如果同店沒有較好的正增長，就很難在單店的利潤率上有大提升。
明亮公司主編：國外市場，像美股和港股對餐飲市場估值邏輯跟A股有何不同？
某二級投資人：我的觀察是，美股餐飲對于高增長的追求沒有對在港股上市的餐飲企業那么高，目前唯一能想到的可能是，當年Shake Shack上市的時候，大家對它的高增長還比較期待，但在它上市幾年之后的幾年里，高增長和同店增長很難同時保持正向增長，這是很難達到的。
美股的多數餐飲企業其實已經在一個成熟時期了，投資人追求的是穩定擴張和健康的同店（增長），美股投資者看餐飲會把它當成生意去看，更多看它的EBIT和現金流的產生。
所以在估值時，他們也更多用企業產生多少經營性現金流或自有現金流再乘以倍數，海外因為利率比較低，對于現金流好且還能保持增長的生意，大家也會愿意更高預期。
明亮公司主編：說到同店，我有一個問題，如果同店出現了負增長，是否表示這個業務生命周期到頭了？
某二級投資人：我感覺二級市場還沒有這樣的觀點，或者，大家在看它同店下降的同時也在看它擴張上的動作，哪怕是同店下降，也可以做更細拆分，比如是客流量下降還是單價下降。
像前面，我們也提到了2020年餐飲的同店是下降的，到今年，比如海底撈同店對比2019年仍然是下降的，那是否說明這個業態的吸引力就到頭了，目前二級市場還沒有這樣的觀點，大家更多會覺得它的擴張速度可能要相應做一些調整。
其實大家目前也在研究，就是在什么樣的擴張節奏下，可以讓它同店能保持平衡或者有一個微弱正增長，還有一點是，火鍋賽道的確是更加擁擠了，但是否說明這個品牌或者這個業態的吸引力就到頭了，這一點目前大家好像還沒出現這樣的擔心。
同樣是火鍋，市場可能對呷哺呷哺的擔心更多，感覺它是真的遇到了品牌瓶頸了。五六年前，呷哺的定位還是經濟實惠，但現在，它的客單價已經到了50元了，在這個價格帶，大家有很多選擇，去吃呷哺呷哺的動機就削弱了，這就會延伸到品牌定位問題，看這個品牌的吸引力是否到頭了。若要重回正增長，是否需要重新調整它的品牌和產品定位，不同企業也要分不同情況去看。
明亮公司主編：好的，謝謝，我們今天的討論就到這。
