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中國防疫政策的調整，比大多數人的預期都要更快一些，市場的反應也是立竿見影。

防疫“新十條”發布后，去哪兒數據顯示，機票瞬時搜索量增長7倍，平臺春運期間出發的機票搜索量達到2019年水平，為疫情以來的峰值。

隨著出行的放開和航空業復蘇，最近幾年深受疫情困擾的機場，正在迎來重要的行業拐點，更重要的，是優質機場短期業績反轉的潛力和長期持續成長的價值。

北上廣深四大民航機場，誰會率先起飛？

01

最難的三年

持續三年的新冠疫情，對航空業沖擊巨大，機場受到的影響也不言而喻。

2022年前三季度，我國機場行業旅客吞吐量4.23億人次，同比下降41.90%；飛機起降架次569.60萬架次，同比下降23.88%，分別位于2019年度同期的41.50%和65.38%；

而主要位于一線城市的上市機場，受到的影響更大。

2022年前9個月，白云機場旅客吞吐量2193.73萬人次，完成航班起降22.15萬架次，只有2019年同期水平的40.24%和60.56%；

深圳機場旅客吞吐量1619.64萬人次、飛機起降架次17.91萬架次，分別位于2019年度同期的41.16%、65.25%；

浦東機場旅客吞吐量、飛機起降架次分別為998.97萬人次和14.89萬架次，位于2019年度同期的17.25%、38.66%。

港股上市的首都機場旅客吞吐量1057萬人次，相當于2019年度同期的40%。

機場的收入包括航空性收入和非航空性收入，前者包括飛機起降費、旅客服務費、安檢費等，實行政府定價，后者包括廣告、餐飲、免稅等，實行市場定價。飛機起降架次和旅客吞吐量大幅減少，上市機場的業績自然也不會好看。

今年前三季度，白云機場營收33億，虧損6.27億，而在疫情前的2019年三季度，公司的營收是61億，凈利潤是6.46億。

深圳機場營收20.47億，虧損8.9億，而在疫情前的2019年三季度，公司的營收是28.1億，凈利潤4.8億。

上海機場營收41.29億元，虧損21.03億元，而在疫情前的2019年三季度，公司的營收82億，凈利潤39.95億。

以上數據可以看出，四大機場中，深圳機場前三季度的經營狀況和業績表現降幅最低，而上海機場降幅最大，這種差異跟旅客結構關系很大。

2019年，上海機場國際航線旅客吞吐量3240.32萬人次，占當期旅客吞吐量比高達42.55%，白云機場國際旅客1871萬人次，首都機場2391萬人次，占比也在20%以上，而深圳機場在2019年國際航線旅客吞吐量525.45萬人次，占比只有9.93%。

疫情三年，中國國際航空業務幾乎停擺，高毛利的機場免稅等非航業務大幅萎縮，對國際旅客占比較大的機場顯然沖擊更大。

02

拐點將至

美國之前的經驗顯示，出行限制放開之后，積壓的出行需求，短期內可能會呈現快速提升。

2020年新冠疫情爆發后，美國航空業同樣跌至谷底，民航旅客量甚至不足2019年的5%。直到今年6月之后，美國取消行前核酸陰性證明要求，民航旅客量開始快速恢復。

其中國際線是在2021年11月開放，國際旅客入境人次隨后明顯提升，僅半年左右時間，跨大西洋線恢復程度從40%提至100%，恢復節奏上呈現了典型的V型反轉。

隨著國內疫情調控政策的不斷優化，中國民航最近幾個月也已出現一定程度回暖，今年第三季度，上市機場的運營數據相比2季度已經出現環比改善。

旅客吞吐量方面，深圳機場環比增長了34%，白云機場增長了148%，上海機場增長高達1526%；起降架次方面，深圳機場環比增長16%，白云機場增長了92%，上海機場增長了221%。三季度國際旅客出現大幅反彈，讓之前大受影響的上海機場爆發出更強的短期彈性。

從長期來看，我國航空業的滲透率還有大幅提高的空間。

相關數據顯示，我國還有超過10億的人口沒有坐過飛機，航空業滲透率遠低于發達國家，很多國人仍然認為坐飛機是比較高端的消費方式。

事實上，我國機票實行的是彈性化定價，淡季時價格非常親民，甚至遠遠低于固定票制的高鐵。在“共同富裕、擴大內需、消費升級”的政策基調下，未來老百姓坐飛機的頻次必然會大幅上升。

作為航空服務業，機場顯著受益于我國航空業持續繁榮的大趨勢，特別是流量增長帶來的非航收入增長，更為機場未來業績增添了更多想象空間。

疫情時期，海南離島免稅大幅加碼，特別在箱包、手表、珠寶首飾熱門品類大幅擴充，國人在境內免稅店購物的習慣繼續強化。

預計疫情之后，機場出入境免稅市場的額度和品類會有較大規模放松，其中消費外流最為嚴重的箱包、手表、珠寶首飾等高端奢侈品領域將得到明顯增強。

對于優質機場的流量價值，張坤曾經在點評上海機場時有過深刻論述：它本質就是一個微信，把所有的基礎設施、跑道建好之后，就是一個基礎平臺，這個平臺上的所有流量都可以變現，變現的形式可以是商業，也可以是廣告。

他進一步解釋機場流量的價值：第一，它的流量是獨享的，沒有人跟它競爭。第二，它的流量是零成本的，甚至是負成本的。第三，它的流量是被篩選過的，而且是在封閉的空間之內，乘客沒法走，流量變現的單客價值是很大的。這種流量價值，對于任何一個變現方都是極其具有吸引力的。

張坤的流量說，不僅適用于上海機場，同樣適用于其他優質機場。

03

群雄逐鹿

如果說中國上市航空公司是國航、東航和南航三強鼎立，上市機場則呈現一超多強的格局。

截至12月19日，上海機場市值接近1500億，是白云機場的4倍，首都機場的6倍，深圳機場的近10倍。

上海機場的一枝獨秀，很大程度上源于其獨特的地緣優勢和旅客結構。

比起首都機場和大興機場的互相分流，白云機場和深圳機場乃至香港機場的互相分流，上海機場身處中國最富庶的長三角地域，幾乎獨占了該黃金區域的優質客流。

以2015年-2019年數據來看，上海機場的國際旅客一直接近50%左右，而首都機場和白云機場不到30%，深圳機場更是不到10%。

更重要的是，上海機場的國際航班主要面向歐美日韓等發達國家，高端商務旅客較多，而深圳和白云機場的國際航班主要面向東南亞等國，國際旅客的消費能力比上海機場有較大差距。

作為A股市場著名大白馬，上海機場的盈利能力，明顯強于其他幾家機場。數量更為龐大的優質客流，以及市場化定價的非航收入，成為上海機場業績勝出的重要保證。

在疫情之前的2009年-2019年，上海機場營收從33.38億增長到109.45億，增長不到4倍，而凈利潤從7.06億增長到50.3億，增長了7倍有余，利潤增長遠超營收增速。2019年，公司凈利潤規模是首都機場的2倍，白云機場的5倍，是深圳機場的近10倍，利潤優勢也遠超過營收規模的優勢。

上海機場并非沒有壓力，因為其他機場的國際旅客人數也在不斷成長，北上廣深四大一線城市的競爭無處不在。

疫情前的2017年-2019年，深圳機場的國際航線旅客增速連續3年超過30%，遠高于同期上海機場平均7.24%的增速水平。

根據深圳市的規劃，深圳機場到2025年旅客吞吐量將超過7000萬人次，比2019年增長近40%，其中國際旅客的吞吐量將超過1000萬人，比2019年增長近1倍。

2016年至2019年，白云機場國際旅客量從1352萬人次提升至1871萬人次，年均增速11.5%，同樣高于上海機場。

四大機場中，最大變數的可能是首都機場。

這家中國旅客流量最高的機場，最近幾年在資本市場一直不受待見，市值低入塵埃。除了大興機場對客源的分流影響之外，更重要的是首都機場集團會從上市公司分流部分利潤，最典型的就是免稅扣點的分成，嚴重拉低了公司的盈利水平。

從長遠來看，大興分流了部分客源后，首都機場憑借更靠近市中心的地理優勢，未來國際旅客占比可能會有較大提高。流量結構的變化，或許會讓首都機場的未來業績出現較大改觀。

在激烈的市場競爭中，上海機場并非止步不前。公司目前已經吸收合并上海虹橋機場，成為國內第一家有著兩大國際機場的上市公司。兩家機場合并之后，憑借流量互補和資源共享，上市公司的業績規模無疑會繼續做大。

從短期復蘇彈性和長期成長確定性來看，受疫情影響最深的上海機場，無疑仍是國內最有優勢的機場，沒有之一。