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近日，極兔速運（以下稱簡稱：極兔）在港交所遞交了招股書?！岸渭?guī)熼T”即將見證第五位“掌門人”敲鐘。

黃崢曾說，段永平有四位“徒弟”，分別是掌舵OPPO的陳明永，負責vivo的沈煒，接任步步高的金志江，以及創(chuàng)立拼多多的黃錚。極兔創(chuàng)始人李杰，作為曾經(jīng)步步高的員工、OPPO印尼業(yè)務創(chuàng)始人，與段永平也有著千絲萬縷的淵源。

如今，成立僅8年的極兔，年營收達到73億美元，上市前估值高達1300億人民幣。極兔的底色如何？李杰從“段氏門派”學到了什么？極兔能在中國沉寂已久的快遞行業(yè)里“撕開一條口子”嗎？

我們一窺究竟。

01

殺回中國市場，在“卷王”的地帶邊增長邊虧損

極兔的業(yè)務“根據(jù)地”經(jīng)歷了從東南亞反向切入中國的過程。

2015年，極兔在印尼首都雅加達創(chuàng)辦。四年后的2019年，極兔成為東南亞第二大快遞公司。同年，極兔收購上海龍邦快遞，在中國獲得快遞經(jīng)營資質，切入到了國內物流繁榮的大市場。在這之后三年，極兔收入暴增，翻了近4倍。

招股書顯示，極兔的營收從2020年的15.35億美元，一路增長至2022年的72.67億美元，復合增長率超過117%。不僅完全沒有受到大環(huán)境的影響，還遠遠超出行業(yè)水平。

只看凈利潤，三年來極兔扭虧為盈。2020-2022年凈利潤分別為-6.64億美元、-61.92億美元、15.73億美元。2022年的盈利，是由于極兔在2021年和2022年分別計入了-43.8億美元、30億美元的公允價值變動。在排除公允價值計入損益的金融資產(chǎn)及負債的調整后，極兔在2022年仍虧損14.78億。

向好的部分是毛利率，三年間極兔的毛利率從-17%一路收窄至-3.7%。

整體看來，極兔在以虧損作為代價，高速擴張。

雖然極兔從東南亞起家，但國內的高速增長是極兔的核心動力源。

收入構成上看，快遞業(yè)務是極兔營收的絕對主力，2022年占比達到89.2%，跨境服務增長迅猛，但占比不到10%。分地區(qū)計，2021年，中國區(qū)業(yè)務和東南亞區(qū)業(yè)務分別占比31.2%和68.2%，對應2022年占比分別為56.4%和32.8%。

在東南亞這邊，2021年營收相對2020年翻了一倍，但2022年營收卻突然按下了暫停鍵，幾乎沒有增長。目前，極兔在東南亞排名第一，市占率23%，并已經(jīng)逐漸開始向外延伸，拓展至東南亞、中國，乃至拉丁美洲、中東，如越南、馬來西亞、菲律賓、泰國、柬埔寨、新加坡，以及中國、沙特、阿聯(lián)酋、墨西哥、巴西、埃及，服務跨越13個國家。

國內業(yè)務上，最大的增量主要來自2021年極兔收購的百世快遞。一方面，2021年極兔營收增長456%，2022年營收增長仍接近翻倍。另一方面，百世在貢獻業(yè)績的同時，讓極兔市占率達到11%，在中國排名第六。

兩邊業(yè)務經(jīng)營重心變換，背后的邏輯不言而喻。

2022年極兔在中國市場的包裹數(shù)達到120億件，而東南亞則為25億件。從快遞市場規(guī)模計，2022年東南亞市場規(guī)模118億件，預計CAGR（年復合增長率）為15.5%，而國內市場則為1106億件。雖然預計CAGR為10.7%，低于東南亞的增長規(guī)模，但兩邊市場的總量相差整整一個數(shù)量級。

雖然起家于東南亞，但未來極兔的營收將在很長一段時間內，取決于中國業(yè)務的經(jīng)營效率。

極兔的平均單件包裹收入在國內外的表現(xiàn)截然不同。國內快遞平均單件價格比國外“卷”得多，不過營業(yè)成本也相應較低。

招股書顯示，2022年東南亞地區(qū)平均單件包裹營業(yè)成本（剔除貨幣換算的影響）為0.8美元，收入為1美元。而國內營業(yè)成本為0.41美元，收入為0.35美元。換句話說，在東南亞極兔每單能賺20美分，而國內要虧6美分。

來自中國業(yè)務上的直接虧損，導致極兔經(jīng)營性現(xiàn)金流從2021年的9.7億美元下滑至5.2億美元。截至2023年4月30日，極兔的現(xiàn)金為12.36億美元。而極兔2022全年的虧損約為14億美元，現(xiàn)金流已然開始捉襟見肘。

再度融資，成為擺在極兔面前一道必選題。

然而，在過往的融資經(jīng)歷中，極兔的估值一路被抬到了1300億元人民幣。而國內市占率與極兔近似的申通（11.71%），當前市值不過才176億元人民幣。極兔的價格對于二級市場來說，可能有點貴了。

走向上市，極兔揭開了過往神秘的面紗，也讓各路投資者能夠以更加公允的方式衡量其內在價值。

02

野蠻生長，攻城略地

一家公司的內在價值，往往隱含在其商業(yè)模式和競爭策略中。自然，師出名門的李杰，在極兔的發(fā)展歷程中，也效仿了不少“同門”的競爭策略。

順勢而為，是李杰效仿“師傅”的第一步。

90年代，看到了日本風靡全球的游戲機大賣特賣。為了解決中國消費者難以承擔日本貨的高額售價，段永平?jīng)Q定研制中國人自己的游戲機。段永平的傳奇商業(yè)人生，自此開始。

同樣，2013年李杰開始負責OPPO首家海外獨家銷售代理公司。在此期間，東南亞不完善的物流對李杰銷售工作的順利開展影響甚大。與此同時，他也看到物流市場的巨大機會。2年后，李杰選擇離開OPPO，創(chuàng)立極兔。

師出名門的一大好處是朋友遍地，也讓李杰完成了第一波的積累。

在李杰離開OPPO后，“老東家”的兄弟們對其的支持仍在持續(xù)。當時極兔快遞站點的分銷商、代理商很多都是原來OPPO體系下的經(jīng)銷商。除了OPPO體系，2015年伴隨著以Shopee、Lazada、Tokopedia以及Shein等東南亞電商的崛起，高峰期極兔一度承攬了Shopee70%以上的包裹。

帶著在東南亞的服務經(jīng)驗，極兔“殺”回了中國。畢竟東南亞電商發(fā)展再快，也比不過中國電商龐大的需求。

2019年，極兔獲得國內快遞資質，隨后開始了與“師兄”黃錚的深度合作。

據(jù)南方周末在2020年8月的報道顯示，極兔速遞官網(wǎng)中的電商合作平臺就有拼多多。多名加盟商告訴南方周末，在目前派送的快件中，超過90%都是來自拼多多的商品。

招股書顯示，2020年極兔單一大客戶“客戶A”貢獻了35%的營收。雖然沒有指名道姓“客戶A”是誰，但彼時國內快遞平臺和阿里系對極兔圍追堵截，另一邊的京東也有自己的物流渠道。“客戶A”就像猶抱琵琶半遮面的美女，讓人充滿了聯(lián)想，卻又暗自有了答案。除了拼多多之外，很難想到“客戶A”還能花落誰家。

在兄弟們的支持下，極兔構建了“深度外包”的商業(yè)模式。2022年，極兔在中國僅有7831名員工，顯然不可能支撐以億計量的包裹派送。極兔采用了區(qū)域代理模式，這種模式相較于“四通一達”（中通、圓通、申通、百世匯通、韻達），極兔干脆把區(qū)域也外包了出去。即區(qū)域代理協(xié)助各國總部，管理網(wǎng)絡合作伙伴和站點。當前，極兔擁有104個區(qū)域代理和9600個網(wǎng)絡合作伙伴。

在深度外包模式下，極兔早期甚至蹭了不少“四通一達”的網(wǎng)點。有了“鈔能力”，極兔在國內將單件包裹價格一度打入0.8元人民幣，也開始了不斷并購的征程。

2019年，剛進入國內的時候，極兔本來想直接收購百世在中國區(qū)的快遞業(yè)務，以此切入到淘寶系的訂單。但被百世和阿里（阿里占股約37%）一口回絕。極兔只能自己起網(wǎng)，順帶著從百世挖了一批管理人員。2021年，極兔拿下百世快遞，成功切入阿里系端口。市占率也一飛沖天，來到了第六的位置。

2023年5月12日，極兔宣布收購順豐旗下豐網(wǎng)信息。極兔再次吸納原順豐旗下“加盟式”運營主體。未來在理想狀態(tài)下，吸納豐網(wǎng)信息月均800萬票訂單的份額，極兔便可以超過韻達，占據(jù)中國快遞市場份額第三的席位。

低價加上收買競爭對手的供給側擴張，讓極兔幾乎完成躋身國內快遞行業(yè)第一梯隊的位置。極兔可能真的能突圍“桐廬幫”、順豐以及京東的行業(yè)格局，做大做強。

當然，這一切的前提是，極兔能夠順利發(fā)展的前提下。

03

極兔的下個殘酷戰(zhàn)場

當前極兔在國內的運營成本尚未打平，未來發(fā)展計劃分為四個部分，分別是拓寬物流網(wǎng)絡升級基礎設施、開拓新區(qū)域市場、研發(fā)技術創(chuàng)新以及補充運營資金。目前還看不到更多商業(yè)版圖擴張的意向。

從招股書來看，做好電商快遞生意，扭虧和整合是極兔在幾年內的主題。

在過往時期，極兔依靠東南亞地區(qū)營收，在一定程度上能夠貼補國內。但2022年開始，極兔的東南亞高利潤收入模式正在喪失。招股書顯示，2022年，極兔在東南亞地區(qū)快遞數(shù)量增長16%，收入幾乎沒有增長。

在整合上，百世為極兔帶來了跳躍式的營收增長。但洞察百世快遞衰落和極兔的崛起，外包模式始終作為一項風險，籠罩在極兔的上空。

百世快遞的衰落要歸為在租賃模式下運營，業(yè)務成本包括固定成本（租賃成本、設備、設施成本）和可變成本（人員成本）過高。2017年，百世集團將1399億元人民幣用于租賃，甚至高于順豐的土地使用權攤銷加上總租金成本的金額。過高的經(jīng)營成本，無力支撐低價的競爭策略（截至2021Q3，百世均價為1.90，低于韻達、中通、申通），最終不得已只能虧損。

雖說極兔的外包模式更加極致，將部分經(jīng)營成本轉嫁到外部，但也意味著，有“中間商賺差價”的極兔，總有一天會面臨承包運營商報價“降無可降”的局面。以2022年12月30日的美元匯率計，極兔的單件成本在2.83元人民幣，高于2022年圓通2.59元、韻達2.55元、申通2.52元、中通1.34元的月均單票收入。假設未來隨著投入提高，規(guī)模效應逐漸顯現(xiàn)，但要想達到行業(yè)（申萬三級行業(yè)）毛利率10.57%的水平，可能還需以年計。

以更加長遠的視角看，快遞公司的終局是成為大型物流公司。物流包含快遞、經(jīng)濟件、零擔和供應鏈。由于物流網(wǎng)點之間可以相互復用，在物流領域成體系化的玩家，都在向綜合物流集團演進。例如京東物流體系有過包括德邦的4次核心并購，順豐收購嘉里物流等等。

然而，極兔的體系依靠外部運營，顯然難以支撐這種宏觀協(xié)調能力。極兔幾年內還不具備成為大型物流公司，直接與當前體系化巨頭（順豐、京東等）硬碰硬的能力。短期內，極兔的標簽仍是電商快遞。

另一邊，對快遞行業(yè)來說，供給側的意義明顯高于需求側。

參考通達系的訂單需求來自淘系電商，極兔早年依仗拼多多。拼多多和極兔的例子，證明了一個全新的電商平臺作為支點，完全有能力帶一名新的玩家進入第一梯隊。

如今，極兔與“客戶A”的關系在逐漸解綁，營收占比從35%下降至17%。而從2022年開始，社交電商平臺的“客戶H”在經(jīng)過一年的合作便成為極兔營收占比6.6%的大客戶。按照這個體量來看，無論“客戶H”究竟是抖音還是快手，都已經(jīng)明示了社交電商作為新一代電商模式正在崛起。

未來，社交電商平臺是否可能會扶植自己的物流平臺，尚不可知。但留給極兔鞏固自身實力的時間，明顯不多了。